Shell: Silné fundamentální ukazatele naznačují 30% růstový potenciál

Diplomová práce
Před několika týdny jsem zveřejnil medvědí analýzu společnosti Exxon (XOM), protože se domnívám, že cena ropy se bude do konce roku pravděpodobně obchodovat výrazně níže. Mé prodejní doporučení pro XOM však bylo silně ovlivněno relativním oceněním společnosti ve srovnání s evropskými kolegy v oboru, kde podle mého názoru ocenění stále implikuje značný růst i při ceně ropy < 70 USD/barel. Přesto se mi společnost Royal Dutch Shell (OTCPK:RYDAF) (NYSE:SHEL) líbí. Společnost Shell se obchoduje s jednoletým forwardovým P/E < x5 a EV/Tržby < x1. To je přibližně 100% sleva ve srovnání s XOM.

Osobně oceňuji společnost Shell na 70,22 USD/akcii. Své ocenění zakotvuji na rámci reziduálních zisků a konsensu analytických zisků na akcii.

Pro srovnání, akcie Shell od začátku roku vzrostly přibližně o 3 % oproti téměř 12% ztrátě indexu S&P 500 (SPY).

Shell je evropská ropná a plynárenská společnost se sídlem v Londýně ve Velké Británii. Aktiva společnosti jsou přibližně ze 75 % spojena s těžbou ropy a zemního plynu se silnou expozicí v Brazílii, Mexickém zálivu a regionu EMEA. Zbytek, přibližně 20 %, je spojen s rafinací a marketingem. Společnost Royal Dutch Shell přitom denně vytěží přibližně 3,5 milionu barelů ropy, a je tak větší než Exxon Mobil a Chevron. Kromě toho společnost Royal Dutch Shell provozuje také ropné rafinerie, obchod s ropou a plynem a rozvíjí obnovitelné zdroje energie. Společnost Shell především provozuje největší marketingovou složku zaměřenou na spotřebitele, která má přibližně 46 000 čerpacích stanic. Co se týče tržní kapitalizace, je společnost Shell nejhodnotnějším evropským podnikem.

Společnost Shell provozuje pět hlavních segmentů: Ropné produkty, integrovaný plyn, těžba a zpracování ropy, chemický průmysl a korporátní sektor. Pokud jde o výši tržeb, je ropný byznys zdaleka největším segmentem, který se na tržbách společnosti Shell podílí přibližně 70 %. Následují Integrated Gas s přibližně 20 % tržeb a Chemicals, které představují 5 % tržeb společnosti Shell. Z geografického hlediska generuje společnost Shell přibližně 35 % svých tržeb v asijsko-pacifickém regionu a po přibližně 30 % v NAM a Evropě. Zbytek světa tvoří zbývajících 5 %.

Na společnosti Shell jsem býk, protože se mi líbí silný výhled cash-flow společnosti a levné relativní ocenění ve srovnání s obdobnými společnostmi v USA i s historickým obchodním rozsahem společnosti. Není žádným tajemstvím, že vzhledem k rychlému zrychlení cen ropy zaznamenaly velké společnosti v oblasti těžby a dobývání, jako je Shell, explozi čísel tržeb a ziskovosti. Za sledovaných posledních 12 měsíců společnost Shell dosáhla tržeb ve výši více než 329,58 miliardy USD, což představuje nárůst o přibližně 70 % ve srovnání s předchozím obdobím. Čistý zisk byl zaznamenán ve výši 36 miliard dolarů, což představuje nárůst o přibližně 80 %. Ještě atraktivnější je hotovost z provozní činnosti společnosti Shell: 57,66 miliardy dolarů za sledovaných 12 měsíců.

Vzhledem k zadnímu větru v podobě cen energií se společnosti Shell podařilo rychle snížit hodnotu své rozvahy. K 30. červnu byl zaznamenán čistý dluh ve výši 44,8 miliardy USD oproti 78,4 miliardy USD v roce 2020 (pokles o cca 45 %). V souladu s tím může společnost Shell pravděpodobně „volně“ distribuovat kapitál akcionářům s menšími omezeními a dividendový výnos v TTM ve výši téměř 4 % se zdá být udržitelný. Vezměte prosím také v úvahu, že společnost Shell distribuuje kapitál také prostřednictvím zpětných odkupů akcií, které jsou pravděpodobně volatilnější, nicméně jsou velmi významnou součástí strategie alokace kapitálu.

Přitom společnost Shell není jedinou významnou ropnou společností, která těží z vyšších cen energií. V relativním vyjádření však společnost Shell vyniká jako obzvláště levná. Například ve srovnání s Exxon Mobil se Shell obchoduje s 30% diskontem P/E a 38% diskontem P/B. Na základě vlastního pětiletého historického obchodního rozpětí společnosti Shell se v současnosti obchoduje s 60% diskontem P/E a EV/EBIT, což znamená odchylku 2 sigma (zdroj: Bloomberg k 15. srpnu).

Podívejme se nyní na ocenění. Jaká by mohla být spravedlivá hodnota akcií společnosti na akcii? Abych na tuto otázku odpověděl, sestavil jsem rámec reziduálního zisku a zakotvil jej na následujících předpokladech:

Pro odhad zisku na akcii vycházím z konsensuální prognózy analytiků dostupné na terminálu Bloomberg „do roku 2025. Podle mého názoru je jakýkoli odhad po roce 2025 příliš spekulativní na to, aby byl zahrnut do oceňovacího rámce. Ale pro období 2-3 let je konsensus analytiků obvykle poměrně přesný. Jak již bylo řečeno, pro roky 2022, 2023 a 2024 se EPS odhaduje na 10,36 USD, 9,06 USD a 7,52 USD.
Pro odhad nákladů na kapitál používám rámec WACC. Pro zjištění bety akcie modeluju tříletou regresi vůči indexu FTSE. Pro bezrizikovou sazbu jsem použil výnos desetileté americké státní pokladny k 15. srpnu 2022. Můj výpočet ukazuje na spravedlivý požadovaný výnos ve výši 9 %.
Abych odvodil daňovou sazbu společnosti Shell, extrapoloval jsem tříletou průměrnou efektivní daňovou sazbu z let 2019, 2020 a 2021.
Pro terminální míru růstu uplatňuji 0 procentních bodů, abych zohlednil rovnováhu sekulárního poklesu podnikání v oblasti ropy a zemního plynu a přechodu k zelené energii.

Na základě výše uvedených předpokladů mi výpočet vychází na základní cílovou cenu pro společnost Shell ve výši 70,22 USD/akcii, což znamená materiální růst o přibližně 30 %.