Akciový pokles obnovuje ocenění, ale riziko recese a sazby zkreslují výhled

Americké akcie začínají rok 2023 na mnohem levnějších úrovních po největším poklesu na Wall Street za posledních 14 let, ale potenciál recese v kombinaci s vyššími úrokovými sazbami znamená, že ceny akcií nemusí být dostatečně nízké, aby nalákaly investory. Od doby, kdy index S&P 500 před rokem dosáhl svého historického maxima, klesl poměr ceny k výnosům indexu o více než 20 % oproti svým maximům na úrovně blížící se historickým průměrům. Někteří investoři stále vidí důvody ke skepsi. Akcie mohou být dražší, než se zdá, pokud současné odhady zisků plně nezohledňují případné zpomalení ekonomiky, zatímco případný pokles by mohl dále snížit to, co jsou investoři ochotni za akcie zaplatit. "Ocenění se korigovalo, ale stále není přesvědčivé vzhledem k existujícím makroproblémům," uvedl Keith Lerner, jeden z hlavních investičních ředitelů společnosti Truist Advisory Services, která hodnotí pevný výnos jako atraktivnější než akcie. "V nejlepším případě lze říci, že ocenění je průměrné," řekl Lerner, "ale myslím, že si musíte položit otázku, zda je průměrné dostatečně vzhledem ke zvýšenému riziku recese." Index S&P 500 se v roce 2022 propadl o 19,4 %, protože agresivní zvyšování úrokových sazeb ze strany Federálního rezervního systému, jehož cílem bylo zkrotit 40 let vysokou inflaci, potrestalo ceny aktiv. Během prvních dnů nového roku se referenční akciový index propadl o 0,8 %. Propad trhu v roce 2022 snížil poměr ceny k odhadům budoucích zisků na přibližně 17 z přibližně 21,7 před rokem, podle společnosti Refinitiv Datastream. Současná úroveň zůstává mírně nad průměrem indexu 15,8 za posledních 20 let. Pokud dojde k recesi, jak mnozí na Wall Street očekávají, může být ocenění stále příliš vysoké. Manažeři fondů v průzkumu BofA Global Research z minulého měsíce uvedli jako největší rizika pro trh hlubokou globální recesi a trvale vysokou inflaci, přičemž 68 % z nich předpovídá pravděpodobný pokles v příštím roce. Ekonomové UBS předpovídají recesi od druhého do čtvrtého čtvrtletí letošního roku, "protože zvyšování sazeb tlačí zranitelnou ekonomiku do poklesu". "Vzhledem k tomu, že se růst ve druhém a třetím čtvrtletí výrazně zhorší, předpokládáme, že násobek klesne k 14,5násobku," uvedli akcioví stratégové UBS ve své poznámce. V kombinaci s očekáváním oslabení odhadů zisků by to podle UBS vedlo ke snížení indexu S&P 500 na 3 200, což je zhruba 16 % pod současnou úrovní. Případná recese by mohla tlačit na zisky podniků více, než je zohledněno v projekcích. Konsensuální odhady analytiků podle Refinitiv IBES počítají v letošním roce s nárůstem zisků o 4,4 %. Podle Ned Davis Research však během recese klesají zisky v průměru o 24 % ročně. Pokud jsou odhady příliš růžové, znamená to, že poměr P/E je vyšší, než se zdá, a akcie se tak zdají méně atraktivní. Obrázek o ziscích se začne vyjasňovat s tím, jak příští týden začne výsledková sezóna za čtvrté čtvrtletí. Zprávy mají předložit banky Wells Fargo a Citigroup, zdravotnický titán UnitedHealth Group, správce aktiv BlackRock a společnost Delta Air Lines. Růst úrokových sazeb v roce 2022 by také mohl oslabit ocenění akcií tím, že relativně bezpečná aktiva, jako jsou americké státní dluhopisy, se stanou atraktivnější alternativou. Výnosy referenčních státních dluhopisů v loňském roce vyskočily na 15letá maxima po dlouhém období, kdy relativně bezpečná aktiva vynášela jen málo. "Problém s analýzou ocenění právě teď spočívá ve starém rčení, že k akciím neexistuje alternativa, protože úrokové sazby jsou tak nízké," řekl Matthew Miskin, spoluhlavní investiční stratég společnosti John Hancock Investment Management. S úrokovými sazbami "výrazně vyššími, než byly v minulém desetiletí … nemusí být tento vyšší násobek, který jste byli zvyklí platit za akcie, tak opodstatněný," dodal. Riziková prémie za akcie, neboli dodatečný výnos, který investoři očekávají za držení akcií oproti bezrizikovým státním dluhopisům, se podle Lernera ze společnosti Truist v posledním roce stala méně příznivou. Současná prémie se shoduje s dvanáctiměsíčním nadvýnosem 3,5 % pro index S&P 500 oproti desetiletému státnímu dluhopisu, ale "snížení hodnocení ekonomiky a zisků zůstává rizikem," uvedl Lerner ve své poznámce. Čtvrteční ostře sledovaná zpráva o prosincovém indexu spotřebitelských cen by mohla ovlivnit rozsah zvyšování sazeb Federálního rezervního systému v tomto roce. Investoři hledají výhodné nabídky. Společnost State Street Global Advisors dává přednost akciím se střední a malou kapitalizací před jejich protějšky s velkou kapitalizací, uvedl hlavní investiční stratég společnosti State Street Michael Arone. Podle společnosti Refinitiv Datastream se index středních podniků S&P 400 a index malých podniků S&P 600 obchodují za zhruba 13násobek odhadu budoucích zisků, což je výrazně pod jejich dlouhodobými průměry. "S klesající tržní kapitalizací se ocenění stávají atraktivnějšími," řekl Arone.