Klíčové body Současné posilování americké měny je taženo spíše nuceným uzavíráním krátkých pozic a skokovým růstem sazeb než čistou poptávkou po bezpečném přístavu. Šéf Fedu Jerome Powell mírní očekávání trhu ohledně uvolňování měnové politiky, zatímco americká ekonomika čelí hmatatelné inflaci a politickému tlaku. Technické indikátory naznačují možnou konsolidaci dolaru, geopolitická rizika spojená s íránským ostrovem Chárg však nadále udržují v trhu výraznou válečnou prémii.   Mechanika trhu a iluze bezpečného přístavu Odolnost americké měny od počátku válečného konfliktu není žádnou záhadou, trhy ji však do značné míry interpretují chybně. Americký dolarový index (DX-Y.NYB) jen za tento měsíc zhodnotil o zhruba 1,8 procenta. Tento růst navazuje na mírný únorový zisk ve výši 0,65 procenta, který přišel po lednovém propadu o 1,35 procenta. Od vypuknutí nepřátelských akcí si zelené bankovky připsaly zisky vůči všem měnám skupiny G10. S výjimkou dvou měn všechny ostatní ztratily více než 1,5 procenta. Těmito dvěma výjimkami jsou Kanadský dolar (CAD=X) a Britská libra (GBP=X) . Na první pohled tento plošný pohyb vypadá jako demonstrace absolutní síly. Zčásti tomu tak skutečně je, nicméně za oponou se odehrává mnohem složitější příběh o tržním pozicování, finanční páce a především o prudkém skoku amerických úrokových sazeb. Za současnými zisky dolaru stojí dva hlavní kanály. První z nich je čistě mechanický a spočívá v masivním uzavírání krátkých pozic. Obchodníci po celé měsíce využívali dolar jako levnou financující měnu. Půjčovali si v dolarech s minimálními náklady, aby následně hledali vyšší výnosy například v latinskoamerických dluhopisech či jiných rizikovějších aktivech. Jakmile se však tyto rizikové pozice dostaly pod tlak, investoři je začali plošně likvidovat. K tomu nevyhnutelně patří i zpětný nákup financující měny, což na trzích vytváří dokonalou iluzi poptávky po bezpečném přístavu. Další vrstva této strukturální dynamiky pochází od zahraničních akciových investorů, kteří dlouhodobě financovali deficit amerického běžného účtu. Mnozí z nich měli své pozice navíc zajištěné proti poklesu dolaru. Když se americké akcie propadly, došlo k plošné likvidaci portfolií a s tím i ke zrušení těchto dolarových zajištění. Poptávka po americké měně tak byla v tomto ohledu čistě strukturální záležitostí, nikoliv diskrečním rozhodnutím investorů hledajících bezpečí. Druhý kanál již více připomíná tradiční definici bezpečného přístavu. Válka přirozeně potlačuje ochotu riskovat a vzhledem k tomu, že Spojené státy jsou v současnosti největším světovým producentem energií, část trhu vnímá americkou ekonomiku jako relativně izolovanou od ropného šoku šířícího se ze zálivu. Jde o racionální, byť poněkud neúplný argument, jehož životnost však bývá historicky kratší než dozvuky z úprav tržního pozicování. Zdroj: Shutterstock Sazby, inflační šok a neústupný Fed Co trhy v současnosti nedoceňují, je razance, s jakou se proměnilo prostředí úrokových sazeb. Od konce minulého měsíce, kdy konflikt započal, vzrostl výnos dvouletých amerických státních dluhopisů o zhruba 53 bazických bodů. Desetileté americké dluhopisy (^TNX) si připsaly přibližně 45 bazických bodů. Ačkoliv ekonomická teorie přikládá diferenciálům úrokových sazeb velkou váhu, v krátkodobém horizontu nabízí skokový růst amerických sazeb mnohem přesnější vysvětlení dolarové dominance. Když sazby vystřelí vzhůru kvůli nabídkovým šokům a strachu z inflace, nikoliv díky optimismu z hospodářského růstu, mění to celou tržní dynamiku. Do této rovnice navíc vstupuje americká centrální banka. Před vypuknutím války trhy s futures na federální fondy plně naceňovaly dvě snížení sazeb v tomto roce a s téměř 40% pravděpodobností sázely na třetí. Po zasedání FOMC z minulého týdne sice část tohoto optimismu vyprchala, trh však nadále očekává minimálně jedno uvolnění. Samotné prohlášení Fedu trhy příliš nezahýbalo; hlavní práci odvedl až předseda Jerome Powell během tiskové konference. Powell záměrně bagatelizoval zdánlivě nesourodé ekonomické projekce a byl neobvykle upřímný ohledně limitů centrální banky. Otevřeně přiznal, že nedosahování inflačního cíle je v posledních letech spíše normou než výjimkou a že válka představuje skutečnou výzvu pro oba mandáty Fedu současně. Zatímco se v politických kruzích debatuje, u čerpacích stanic se realita mění v přímém přenosu. Maloobchodní ceny benzínu rostou každý jednotlivý den od začátku války, a to včetně víkendů. K národnímu průměru přidaly zhruba dolar za galon, čímž se cena přiblížila hranici 4,00 USD. Ceny potravin tento trend zjevně následují. Tento typ inflace spotřebitelé pociťují naprosto bezprostředně, k jejímu pochopení nepotřebují diplom z ekonomie a generuje politický tlak s rychlostí, jaké čtvrtletní odhady HDP nikdy nedosáhnou. Na tomto pozadí si Powellovo hodnocení trhu práce zaslouží kritický pohled. Jeho charakteristika „nedávné stability“ elegantně zametla pod koberec ztrátu 92 000 pracovních míst z února. Powell rovněž správně podotkl, že imigrační politika současné administrativy brzdí růst pracovní síly. Společně s cly a válkou jde o třetí vládní politiku, která Fedu svazuje ruce a znemožňuje mu doručit nižší sazby, jež prezident neustále a s hněvem vyžaduje. Powell dal navíc jasně najevo, že nehodlá opustit svůj post guvernéra, jehož mandát vyprší až v roce 2028, což vnímá jako nutnou obranu institucionální nezávislosti. Zdroj: Shutterstock Technický obraz a hrozba blízkovýchodní eskalace Z čistě technického hlediska dosáhl dolarový index svého letošního maxima 13. března poblíž úrovně 100,50. Od té doby nalezl podporu těsně pod hranicí 99,00 a osciluje nad svým 20denním klouzavým průměrem. Index od poloviny loňského roku strávil nad hranicí 100 jen minimum času a denní indikátory momenta se začínají stáčet z překoupeného teritoria, což by nahrávalo určité konsolidaci. Spekulativní pozicování se sice dramaticky proměnilo, ale stále nedosáhlo extrémních hodnot. Čisté dlouhé pozice na Euro (EURUSD=X) se zhroutily z přibližně 150 000 kontraktů na sotva 20 000. Trh se naopak překlopil do téměř 70 000 čistých krátkých kontraktů na Japonský jen (JPY=X) . Tato čísla však zatím nejsou natolik vyhrocená, aby bylo možné s jistotou prohlásit, že proces tržního přizpůsobení je u konce, zvláště když ve vzduchu neustále visí hrozba válečné eskalace. Válečná prémie v dolaru je naprosto reálná, stejně jako podpora pramenící z vysokých úrokových sazeb. Oba tyto faktory jsou však podmíněny dalším vývojem konfliktu, jehož trajektorie zůstává hluboce nejistá. Pětidenní pauza oznámená tento týden je trhy vnímána se značnou skepsí, a to zcela oprávněně. Riziko další eskalace je hmatatelné. Spojené státy přesouvají do oblasti další vojenské jednotky, což na trzích podněcuje divoké spekulace o tom, že by americké síly mohly obsadit ostrov Chárg, který slouží jako naprosto klíčový exportní terminál pro íránskou ropu. Dokud trhy nezískají jasnější představu o dalším geopolitickém vývoji, zelené bankovky si udrží svou silnou poptávku. Jakmile však tato jasnost přijde, následné rozvázání pozic a výprodej mohou být extrémně rychlé.