Walgreens: Rozvaha vypadá dobře, rizika tady ale samozřejmě jsou

Podle všech ukazatelů se Walgreens jeví jako extrémně podhodnocená, obchoduje se blízko své hodnoty P/B, má skvělý výnos ze zisku, dividendový výnos a stabilní zprávy o ziscích. Společnost Walgreens Boots Alliance (NASDAQ:WBA) je již delší dobu pod tlakem, zejména kvůli napjaté situaci na trhu práce a inflaci, ale také kvůli zvýšené konkurenci. Tyto provozní překážky v kombinaci s rostoucími sazbami vedly k propadu akcií - od začátku roku dosáhly výnosu -40 %, a to i po započtení dividend vyplacených investorům. Když se to vezme kolem a kolem, zdá se, že akcie Walgreens jsou podle všech tradičních oceňovacích ukazatelů extrémně levné, nicméně jejich výkonnost nadále zaostává za výkonností širšího trhu a způsobuje investorům bolest. V tomto článku uvádím, proč se domnívám, že Walgreens je skvělá "pot-odds" volba se značným potenciálem růstu, pokud se věci budou vyvíjet jen dobře, a s omezeným rizikem poklesu, pokud se tak dobře vyvíjet nebudou, protože se zdá, že další snižování marží je již do značné míry započítáno. Na první pohled je Walgreens levnější než kdykoli předtím - téměř ve všech ukazatelích - a má nejvyšší dividendový výnos, jaký kdy měla, 6,27 %, a rekordní výnos ze zisku 20,31 %. To je obrovské, tak obrovské, až je to podezřelé - ještě nikdy jsem neviděl tak směšné špatné ocenění akcií. Musí v tom být něco víc, než že je to dojná kráva a chrlí tuny dividend. Při pohledu na některé další ukazatele ocenění, jako je P/FCF, je příběh méně jasný - ačkoli jsou relativně levné vzhledem k historickému P/FCF, v posledních několika letech byly levnější ceny. Když však ke grafu přistoupíme méně analyticky a nasloucháme příběhu, který vypráví, než abychom se jen dívali na relativní hodnotu, začne se nám vytvářet nepříjemnější obrázek. Společnost Walgreens je rozhodně historicky levná, nicméně její P/FCF dlouhodobě klesá. To křičí, že s touto společností je něco hluboce v nepořádku - co přesně, je třeba více prozkoumat, ale něco je špatně. Abychom prozkoumali, co by to mohlo být, podívejme se na jejich výkaz zisku a ztráty: Když se ponoříte do těchto čísel, uvidíte, že celkové tržby za posledních 10 let explodovaly a zvýšily se ze 71,6 miliardy na 134,5 miliardy, avšak stejně tak náklady na tyto tržby explodovaly z 51,3 miliardy na 105,2 miliardy. Společnost Walgreens od roku 2012 téměř zdvojnásobila své příjmy, když zvýšila výnosy o 87 %, ale více než zdvojnásobila (105% nárůst ) náklady na tyto příjmy? To není dobré, ale hele, jejich hrubý zisk se celkově zvýšil o 50 %, takže kdo si má jako akcionář společnosti Walgreens stěžovat? Co se vám nelíbí? No, provozní náklady se podstatně zvýšily, takže se nezvýšily jen výnosy a náklady na výnosy, ale také náklady na řízení. Čistě vzato se provozní výnosy společnosti Walgreens za posledních 10 let snížily, což ukazuje, že společnost je mnohem méně efektivní a nafouknutá než dříve. Jak tedy zní tento příběh? Mně to zní jako snižování ziskových marží, špatná realizace, přebujelá společnost s rostoucí byrokracií a/nebo klesající marže. S největší pravděpodobností jde o kombinaci všech těchto faktorů. Podle mého názoru je to hlavní příčina problémů společnosti Walgreens - příčina jejího extrémního povrchního podhodnocení a klesajícího poměru P/FCF. Mnozí mohou namítat, že na hrubé marži nezáleží a že důležitá je provozní marže, tedy skutečná marže z výnosů - s tím bych nesouhlasil, protože to ukazuje, že klesající výnosy z výnosů NEJSOU problémem nedostatku nabídky souvisejícím s covidem, ale že přetrvávají již několik let. Bez ohledu na to prozkoumejme provozní marži: Příběh je zde stejný - již roky a roky trvale klesají a stanovují nižší maxima a nižší minima bez reálných náznaků obratu. Je zřejmé, že problém není jen v nárůstu výnosů z prodeje zboží, ale spíše jde o systémový problém uvnitř společnosti. Možná, že management není schopen přes veškerou snahu efektivně alokovat kapitál. Možná je trh práce prostě jen velmi napjatý a v kombinaci s nižším výnosem z výnosů to ničí ziskovost - možná to není vina managementu. Nemohu s jistotou říci, co je příčinou, to nedokáže nikdo, ale když máte CVS stále 30 % nad minimy pro rok 2020, zatímco WBA je více než 15 % pod minimy pro rok 2020, je jasné, že to není problém celého sektoru. Není to jen problém na makroúrovni. Je to problém Walgreens.