Ještě před několika lety by takové srovnání působilo téměř absurdně. Akcie Microsoftu (MSFT) se poprvé od roku 2013 obchodují s nižším násobkem zisků než akcie IBM (IBM) Masivní investice do infrastruktury umělé inteligence tlačí na ocenění velkých technologických firem Trh zpochybňuje, zda se rekordní kapitálové výdaje hyperscalerů dlouhodobě vyplatí Microsoft zůstává finančně nejodolnějším hráčem mezi hyperscalery, i přes tlak na marže Microsoft byl vnímán jako jeden z nejkvalitnějších technologických titulů na světě, zatímco IBM (IBM) spíše jako stabilní, ale růstově omezená firma z jiné éry IT. Přesto se na přelomu ledna a února 2026 stalo něco, co se naposledy odehrálo v létě roku 2013: akcie Microsoftu (MSFT) se začaly obchodovat s nižším násobkem budoucích zisků než akcie IBM. Zatímco Microsoft se aktuálně obchoduje zhruba za 23násobek očekávaných zisků, IBM se pohybuje kolem 23,7násobku. Tento obrat není jen statistickou kuriozitou. Je odrazem hlubší změny v tom, jak investoři nahlížejí na byznys modely technologických gigantů v éře masivních investic do umělé inteligence a datové infrastruktury. Změna v ocenění odráží obavy z kapitálové náročnosti AI Hlavním důvodem, proč se relativní ocenění Microsoftu propadlo, jsou extrémně vysoké kapitálové výdaje, které firma – spolu s dalšími hyperscalery – plánuje na rok 2026. Microsoft, Alphabet (GOOGL) , Meta Platforms (META) a Amazon (AMZN) by podle aktuálních odhadů měly v letošním roce společně investovat až 650 miliard dolarů, což představuje meziroční nárůst o 60 % a zhruba o 150 miliard dolarů více, než s čím původně počítal tržní konsenzus. Pro Microsoft samotný se očekává, že jeho kapitálové výdaje v kalendářním roce 2026 dosáhnou přibližně 115 miliard dolarů. Tyto prostředky směřují především do výstavby datových center, nákupu specializovaných čipů a rozšiřování cloudové infrastruktury Azure, která má být páteří budoucích AI služeb. Investoři si však začínají klást nepříjemnou otázku: vyplatí se tyto investice v rozumném časovém horizontu? Zatímco dříve byly velké technologické firmy oceňovány jako vysoce maržové, „asset-light“ podniky s enormní schopností generovat volné cash flow, dnešní realita vypadá jinak. Rostoucí kapitálová náročnost znamená nižší volné peněžní toky, vyšší zadlužení a větší citlivost na zpomalení poptávky. IBM jako kontrastní příběh s menšími ambicemi Na opačné straně spektra stojí IBM, která se v posledních letech vědomě stáhla z kapitálově náročných segmentů. Firma už dávno nefunguje jako výrobce čipů či osobních počítačů a soustředí se především na software, konzultační služby a hybridní cloudová řešení. Tento posun znamená nižší tempo růstu, ale také stabilnější strukturu nákladů a menší tlak na cash flow. Právě tato stabilita dnes paradoxně hraje IBM do karet. V prostředí, kde se investoři obávají, že závody v umělé inteligenci mohou přerůst v neefektivní „zabírání území“, působí IBM jako méně riziková alternativa. To vysvětluje, proč je trh ochoten akceptovat u IBM mírně vyšší násobek zisků než u Microsoftu – alespoň dočasně. Podle portfoliového manažera Aarona Clarka z GW&K Investment Management se trhy snaží vyhodnotit, zda současná vlna investic představuje trvalou strukturální změnu, nebo pouze přechodné období extrémních výdajů, po kterém se marže a volné peněžní toky opět zlepší. U firem jako Amazon či Meta se dokonce objevují odhady, že by se v roce 2026 mohly dostat až do záporného volného cash flow. Microsoft pod tlakem: Azure, Copilot a otázky návratnosti Konkrétně u Microsoftu se nervozita investorů projevila velmi rychle. Od zveřejnění hospodářských výsledků 28. ledna akcie společnosti oslably o téměř 14 %. Trh reagoval zejména na kombinaci dvou faktorů: pomalejší růst tržeb cloudové platformy Azure a zároveň pokračující eskalaci kapitálových výdajů. Další pochybnosti vyvolala také monetizace produktů založených na AI. Analytik společnosti Melius Research Ben Reitzes snížil hodnocení akcií Microsoftu na „držet“ a upozornil, že nástroj Copilot, navzdory několikaletému marketingovému humbuku, má zatím pouze 15 milionů platících uživatelů. V kontextu obrovských investic do AI to pro některé investory působí jako zklamání. Reitzes zároveň upozornil, že Microsoft se nachází v obtížné pozici: pokud bude dál agresivně zvyšovat výdaje, bude to krátkodobě tlačit na návratnost kapitálu. Pokud by naopak výdaje omezil, mohl by tím signalizovat problémy s realizací strategie nebo snahu „řídit výnosy“, což by trh vnímal rovněž negativně. Relativní výhoda, která nemusí zmizet Přesto však není obraz Microsoftu jednoznačně pesimistický. Ve srovnání s ostatními hyperscalery má firma stále nejrobustnější finanční pozici. Podle analytika Bank of America Yuriho Seligera by měl být Microsoft jedinou velkou cloudovou společností, která v fiskálním roce 2026 vygeneruje cash flow převyšující kapitálové výdaje. To je zásadní rozdíl oproti konkurentům, kteří budou muset větší část investic financovat dluhem. Z dlouhodobého pohledu navíc není jisté, že IBM dokáže udržet vyšší ocenění než Microsoft. Pokud by se podniková umělá inteligence ukázala jako méně úspěšná, než se dnes očekává, negativně by to zasáhlo i konzultační a integrační byznys IBM, který je na adopci AI úzce navázán. Současná situace tak spíše než definitivní verdikt představuje moment přehodnocování rizik. Trh dává jasně najevo, že je méně ochoten bezvýhradně platit prémii za růstové příběhy, které vyžadují masivní a dlouhodobé investice. To, že se Microsoft ocitl pod IBM z hlediska násobků zisků, je symbolickým vyjádřením této změny. Zda jde o krátkodobou anomálii, nebo o začátek nové kapitoly v oceňování technologických gigantů, ukáže až to, jak rychle a efektivně se investice do umělé inteligence promění ve udržitelný zisk.