Upstart: Bezpečnostní pás je při držení akcií potřeba, příležitost tady ale je

Snižování objemu společnosti Upstart se ve 3. čtvrtletí zrychlí, přestože se vedení vrátilo k používání rozvahy jako překlenovacího mostu. Stručný přehled výsledků společnosti Upstart za loňský rok Jak jsme již dříve uvedli, podnikání společnosti Upstart (NASDAQ:UPST) je ze své podstaty volatilní kvůli její závislosti na úvěrových partnerech, tj. institucionálních investorech a partnerech z řad bank a úvěrových družstev. V náročném makroekonomickém prostředí mají věřitelé tendenci homogenně omezovat poskytování nových úvěrů (zejména pro rizikovější dlužníky). A model příjmů společnosti Upstart založený na transakcích znamená, že její podnikání je vystaveno výraznému poklesu objemu při poklesu na dluhových trzích. Tento jev se plně projevil ve zprávě společnosti Upstart za druhé čtvrtletí. Ačkoli neuspokojivé údaje o tržbách a čistém zisku ve výši 228 milionů dolarů a -29 milionů dolarů odpovídaly předem oznámeným výsledkům za 2. čtvrtletí, zpráva přesto dokázala investory (včetně mě) šokovat na mnoha úrovních. Pro začátek, výhled tržeb společnosti Upstart za 3. čtvrtletí ve výši 170 milionů dolarů byl horší než mé medvědí odhady ve výši 200 milionů dolarů, a to nám říká, že úvěrová aktivita na platformě Upstart klesá rychleji, než se očekávalo. Během prvních dnů pandemie COVID-19 společnost Upstart prošla ~70% poklesem objemu půjček a při pohledu na výhled na 3. čtvrtletí bychom tentokrát mohli velmi dobře skončit s podobným (nebo horším) poklesem. S ohledem na to je výrazný skok v příspěvkových maržích nastaven tak, aby kompenzoval část bolesti na výsledovce. Podle vedení společnosti Upstart společnost těží z vyšší míry odběru a nízkých fixních nákladů. Skutečnost, že společnost Upstart v době takového prudkého poklesu objemu prodeje hospodaří s téměř rentabilním volným peněžním tokem, je velmi působivá. Něco, co není působivé, je rostoucí objem úvěrů v rozvaze společnosti Upstart. Ve druhém čtvrtletí společnost Upstart zaznamenala dopad na tržby ve výši 30 milionů USD v důsledku ztrát z prodeje úvěrů. Po nepříznivé reakci trhu na úvěry, které nejsou určeny na výzkum a vývoj a objevily se v rozvaze společnosti Upstart, vedení slíbilo rychlou likvidaci těchto úvěrů. Zůstatek úvěrů společnosti Upstart, které nejsou určeny na výzkum a vývoj, se však ve třetím čtvrtletí snížil pouze o 13 milionů USD a stále činí 140 milionů USD. Zde je to, co jsem uvedl v červenci: Ačkoli mě prodej úvěrů z rozvahy společnosti Upstart těší (snížení bilančního rizika), trochu mě překvapuje naznačená ztráta z prodeje ve výši ~30-40 mil. dolarů. Kdyby se Upstart zbavil všech půjček v rozvaze, řekl bych, že by se tato jednorázová ztráta dala odpustit, ale obávám se, že se v rozvaze Upstartu budou nadále objevovat další půjčky na výzkum a vývoj, což vytvoří převis finančních výsledků Upstartu na několik čtvrtletí. Pokračující objemová komprese by se mohla zhoršit a peněžní toky společnosti Upstart by se mohly dostat pod silný tlak. Při pohledu na aktivity Upstartu v oblasti nákupu a prodeje úvěrů se domnívám, že společnost ve třetím čtvrtletí pokračovala v používání své rozvahy jako překlenovacího mostu v rozporu s tím, co vedení uvedlo po výsledcích za první čtvrtletí. Upstart se také během 3. čtvrtletí nedokázal zbavit úvěrů nesouvisejících s výzkumem a vývojem, jak slíbil. Kromě toho vedení Upstartu v podstatě uznalo pokračující omezení financování na trhu jako selhání svého obchodního modelu, když oznámilo trvalý posun (nebo přijetí novějšího) obchodního modelu směrem k vázanému (stabilnímu) financování. Na papíře by vázané financování snížilo volatilitu příjmů společnosti Upstart napříč dluhovými cykly. Tento posun však bude pravděpodobně trvat ještě hodně dlouho a během tohoto evolučního procesu bude společnost Upstart využívat svou rozvahu jako most pro zprostředkování půjček na svém úvěrovém trhu. Vedení společnosti Upstart opět během několika týdnů otočilo svůj postoj. Stručně řečeno, vedení společnosti Upstart se stále chová naivně a ze čtvrtletí na čtvrtletí přehazuje obchodní modely. V uplynulém měsíci jsme se společností Upstart zabývali dvakrát a podrobně jsme upozornili na aspekt cykličnosti jejího podnikání: Upřímně řečeno, nejsem úplně překvapen rozhodnutím vedení společnosti Upstart vyvinout obchodní model tak, aby zakotvil stabilní financování. Kdybych vedl společnost Upstart, také bych chtěl stabilní financování (zejména v době poklesu na dluhových trzích). Pozice společnosti Upstart jako oboustranného tržiště se rozpadá, protože se pouští do poskytování úvěrů s využitím své rozvahy. Přidání vázaného kapitálu (stabilní financování), tj. institucionálních investorů ochotných investovat prostřednictvím dluhových cyklů, by mohlo společnosti pomoci eliminovat rozvahové riziko a získat zpět status tržiště (ztratit nálepku úvěrové instituce). Ačkoli tento vývoj obchodního modelu zní pro společnost Upstart dokonale, snáze se to řekne, než udělá.