Umělá inteligence (AI) vyžaduje ty nejdokonalejší logické čipy a spoustu pamětí DRAM s vysokou propustností (HBM). Ani jeden z těchto dvou základních stavebních kamenů však nelze vyrobit bez strojů pro extrémní ultrafialovou litografii (EUV).

Proto vás možná překvapí, že společnost ASML Holdings (ASML), která má monopol na technologii EUV, zaznamenala ve skutečnosti docela velký pokles svých akcií. Ve skutečnosti jsou akcie zhruba 40 % pod svými červencovými historickými maximy a v letošním roce klesly o 10,5 %.

Proč tomu tak je? A je současný pokles příležitostí pro dlouhodobé investory? Abychom to mohli posoudit, podívejme se na vyhlídky společnosti ASML a na prognózy do roku 2030, které právě uvedla na svém listopadovém dni pro investory.

Prémiové ocenění

Pro jistotu je třeba říci, že ačkoli akcie ASML klesly o téměř 40 %, nejsou podle běžných měřítek „levné“. Dokonce i na těchto „nízkých“ úrovních se akcie obchodují na 36násobku klouzavého zisku. Nedávný pokles byl způsoben slabými objednávkami v posledním čtvrtletí, protože zákazníci z oblasti slévárenství a pamětí zaujímají pro rok 2025 opatrnější investiční postoj – i když výdaje na stroje ASML budou celkově stále růst.

Po velkém poklesu po nadšení, které začátkem roku vyvolala umělá inteligence, se ocenění společnosti ASML vrátilo na průměrnou hodnotu za posledních 10 let, ale zároveň je blízko minim za posledních pět let.

Posledních pět let však může být pro ocenění ASML lepším měřítkem, protože od té doby společnost zaznamenala strukturální zlepšení výsledků díky zavedení technologie EUV. V roce 2019 se hrubé marže společnosti ASML pohybovaly v polovině 40 %, což je hodnota, na které se pohybovaly v předchozím desetiletí. Když se však v roce 2019 naplno rozběhlo zavádění technologie EUV, hrubé marže společnosti ASML do roku 2021 prudce vzrostly na úroveň 50 %, kde se obecně udržely.

Tento nárůst marží se shodoval s nárůstem EUV strojů v rámci produktového mixu společnosti ASML, který zahrnuje také méně pokročilé stroje pro hluboké ultrafialové záření (DUV) a některá metrologická zařízení. V roce 2019 dodala společnost ASML 26 strojů EUV v hodnotě 2,79 miliardy eur, což představuje 31 % jejích příjmů ze systémů. V roce 2023 však společnost ASML dodala 53 systémů EUV za 9,21 miliardy eur, což představuje 42 % tržeb ze systémů.

Marže společnosti ASML jsou tedy nyní strukturálně vyšší.

Růst společnosti ASML rovněž ospravedlňuje vysoký násobek, neboť její horní linie roste v letech 2014 až 2024 podle odhadů 16,9% tempem ročně a zisk na akcii roste v tomto období v průměru o 22 %. Tržby společnosti EUV však v letech 2019 až 2023 rostly ještě rychlejším tempem 34,8 % anualizovaně.

Může tento růst a expanze ziskových marží pokračovat? Vedení věří, že ano, a zdá se to pravděpodobné, protože EUV nadále tvoří větší část příjmů a zisků.

Budoucnost EUV

EUV se stalo nezbytným pro polovodiče na 7 nm a méně, které byly poprvé vyráběny ve velkých objemech od roku 2019. Nejenže by počet novějších a dokonalejších strojů EUV měl v příštích letech dále růst, protože se bude vyrábět stále více polovodičů na pokročilejších uzlech, ale společnost ASML také právě začala dodávat své první „high-NA“ stroje EUV.

Tyto stroje stojí až 380 milionů dolarů, tedy více než dvojnásobek ceny starších „low-NA“ EUV strojů, které se dnes vyrábějí.

High-NA dokáže tisknout světlo s rozlišením 8 nm, zatímco u low-NA strojů je to 13 nm. To znamená, že zvládnutí technologie high-NA umožní výrobcům čipů tisknout složité návrhy s menším počtem průchodů výrobní linkou, což ušetří náklady a sníží pravděpodobnost výskytu vad.

Na svém nedávném dni pro investory společnost ASML uvedla, že nejenže si zákazníci sléváren kupují první stroje s vysokým rozlišením pro výzkum a vývoj, ale že u jednoho zákazníka se již skutečně vyrábějí produkty s vysokým rozlišením.

Vzhledem k výhodám high-NA, pokud ji již jeden zákazník slévárny nebo paměťové firmy používá ve výrobě, lze si být jistý, že ostatní konkurenti budou pravděpodobně brzy závodit v zavádění high-NA. To by mohlo vést k dalšímu růstu zisku společnosti ASML v příštích několika letech.

A v letech 2030 až 2035 plánuje ASML představit stroje „hyper-NA“, které slibují být ještě výkonnější a schopné dalšího zmenšování tranzistorů. Zdá se tedy, že růstová dráha pro EUV je dlouhá.

Výhledy a cíle společnosti do roku 2030

Vedení společnosti se také řídilo tím, čeho podle něj může společnost dosáhnout v období do roku 2030, a to s nízkým, středním a vysokým odhadem tržeb a zisku. Společnost vidí, že poroste dvouciferným tempem a, což je důležité, bude nadále zvyšovat hrubé marže, protože EUV tvoří stále větší část sortimentu.

V současné době má ASML tržní kapitalizaci přibližně 251 miliard eur, což představuje zhruba 17,8, 13,7 a 11,0násobek nízkého, středního a vysokého scénáře zisku v roce 2030.

To je levné ocenění na základě čísel pro rok 2030. Nezapomeňte však, že se uvažuje o šesti letech dopředu a s tak dlouhým čekáním je spojena časová hodnota. Na druhou stranu společnost ASML bude také každý rok do roku 2030 generovat zisky a peněžní toky, což pravděpodobně sníží počet jejích akcií z důvodu zpětného odkupu. Poměr ceny k zisku na akcii v roce 2030 tak bude pravděpodobně o něco nižší než tyto údaje.

Hlavní otázkou je, zda bude společnost ASML v té době schopna udržet vysoký poměr P/E. To bude záviset na tom, zda investoři uvidí silné růstové vyhlídky i po roce 2030. Koneckonců, s rostoucí společností je obtížnější udržet tempo růstu.

Jak již bylo řečeno, investoři odměňují vysokými násobky také společnosti se silnými konkurenčními výhodami a spolehlivými zisky, i když mají relativně nízký růst. Společnost ASML tyto vlastnosti rozhodně má, protože je velmi pravděpodobné, že si do budoucna udrží monopol na klíčovou technologii EUV.

Kromě toho by růst společnosti ASML mohl zůstat také silný, zejména pokud stroje hyper-NA, které přijdou v roce 2030, nabídnou stejný druh vylepšení oproti dnešním strojům.

Je tedy docela dobře možné, že společnost ASML by mohla i v roce 2030 dosáhnout násobku 20 nebo 30. hodnoty. Z tohoto důvodu dnes ASML po tomto velkém poklesu vypadá jako solidní nákup.