Ačkoliv byly původně vnímány jako okrajový nástroj pro obchodování na kryptoburzách, jejich rostoucí význam má dnes potenciál zásadně ovlivnit i tak tradiční oblast, jakou jsou americké státní dluhopisy.

Wall Street a regulační orgány stále hledají odpověď na otázku, jaký vliv budou mít stablecoiny – tedy digitální tokeny vázané na měny jako americký dolar – na bankovnictví, platební systémy nebo maloobchod. Shoda však panuje v jednom: jejich rozšíření bude v příštích letech výrazné.

Právě tento nárůst by mohl přinést značnou poptávku po státních dluhopisech, jak uvádí výzkum Torstena Sløka, hlavního ekonoma společnosti Apollo Global Management. A podle dostupných údajů už tento trend začíná ovlivňovat výnosy – zejména na krátkém konci výnosové křivky.

Legislativa zvyšuje důvěru, poptávka po dluhopisech roste

V červnu americký Senát předložil návrh zákona s názvem Genius Act, jehož cílem je vytvořit regulační rámec pro stablecoiny. Návrh mimo jiné vyžaduje, aby všechny vydané tokeny byly podloženy bezpečnými a likvidními aktivy, přičemž hlavní preferovanou formou rezerv jsou právě pokladniční poukázky. To podnítilo vyšší zájem o vstup do tohoto segmentu trhu i u tradičních firem, které dosud kryptoměny spíše přehlížely.

Například společnost Circle Internet Group (CRCL), která vydává stablecoin USDC (USDC), držela ke konci května krátkodobé státní dluhopisy a jednodenní repo smlouvy v hodnotě 55,2 miliardy dolarů. V roce 2024 tvořily úrokové výnosy z těchto dluhopisů více než 99 % příjmů firmy. Její hlavní konkurent, společnost Tether (USDT-ETH), vlastnila ke konci března pokladniční poukázky a repo operace za 113,6 miliardy dolarů.

Rovnice je jednoduchá: za každý nový dolar v oběhu stablecoinů musí být zakoupen jeden dolar v pokladničních poukázkách. Pokud se naplní předpověď analytika Gautama Chhuganiho ze společnosti Bernstein, mohla by globální nabídka stablecoinů do roku 2035 dosáhnout 4 bilionů dolarů – oproti současným 225 miliardám.

Tlaky na trh rostou, dlouhodobá rizika neustupují

Při současné velikosti trhu už stablecoiny nepatrně ovlivňují výnosy krátkodobých dluhopisů. Výzkum pracovníků Bank for International Settlements ukazuje, že příliv 3,5 miliardy dolarů do stablecoinů během pěti dnů snižuje výnosy tříměsíčních státních dluhopisů o 2 až 2,5 bazických bodů. Naopak jejich prodej způsobuje nárůst výnosů o 6 až 8 bodů. Tyto dopady se však týkají výhradně krátkodobých splatností – dlouhodobé dluhopisy podle dostupných dat zůstávají nedotčeny. Výsledkem je strmější výnosová křivka, která může zkomplikovat řízení likvidity i měnovou politiku.

Ekonomové upozorňují, že větší popularita stablecoinů by mohla narušit schopnost Fedu ovlivňovat krátkodobé úrokové sazby. Tento efekt přirovnávají k tzv. Greenspanovu dilematu z roku 2005, kdy růst sazeb centrální banky nedokázal vytlačit nahoru výnosy dlouhodobých obligací. Pokud by došlo k náhlému výprodeji stablecoinů, trh krátkodobých dluhopisů by mohl zažít prudký a chaotický nárůst výnosů, což by mohlo ohrozit finanční stabilitu.

Rizika koncentrace a hledání rovnováhy

Dvě dominantní společnosti – Tether a Circle – drží společně přibližně 90 % trhu stablecoinů. Podle agentury Moody’s Ratings právě tato koncentrace zvyšuje systémové riziko. Potíže jedné z firem – ať už likviditní nebo provozní – by tak mohly ovlivnit celý trh s pokladničními poukázkami. Tether se proti těmto výtkám ohradil s tím, že jejich stablecoin USDT je široce rozprostřen mezi 400 milionů uživatelů na globálním trhu. Podle firmy je tedy riziko koncentrace ve skutečnosti nízké.

Circle se ke zprávě nevyjádřila, ale mezi analytiky panuje shoda, že jedním z cílů návrhu Genius Act je zvýšit stabilitu a transparentnost tohoto rychle rostoucího sektoru. Přesto například organizace Consumer Reports požaduje přísnější legislativu, která by poskytla investorům a spotřebitelům vyšší ochranu.

Odpovědi na klíčové otázky – zda bude zákon dostatečně účinný, jak rychle poroste trh se stablecoiny a jak silně ovlivní dluhopisové trhy – zůstávají zatím nezodpovězené. Jisté však je, že ministerstvo financí, Federální rezervní systém i samotní investoři budou muset zůstat ve střehu. Vývoj v oblasti stablecoinů se totiž začíná přelévat z digitálních peněženek rovnou na stůl hlavních světových centrálních bankéřů.