Systémové riziko má přednost před mezinárodními normami, země se vrací do éry nulových selhání. Zatímco čínská ekonomika čelí složité kombinaci obchodních konfliktů, poklesu cen nemovitostí a utlumené spotřebitelské důvěry, na trhu s podnikovými dluhopisy se objevuje zvláštní jev: téměř žádné nové případy nesplácení. Podle údajů agentury S&P Ratings se v roce 2025 objevil zatím jen jeden případ takzvaného „prvního defaultu“, což je oproti 16 případům v roce 2024 výrazný pokles. Tento vývoj však neznamená všeobecné zlepšení finančního zdraví firem, ale spíše vládní intervenci, která systematicky brání výskytu nesplácení – především u státních podniků. Namísto volného trhu, jaký se Čína snažila budovat v posledních desetiletích, převládá v současnosti snaha minimalizovat systémová rizika. Vláda tak upustila od dřívějšího trendu přibližování mezinárodním standardům a znovu prosazuje stabilitu prostřednictvím přímých zásahů. Kam se situace vyvine v dalších týdnech a měsících? To v tuto chvíli zůstává otázkou. Návrat k implicitní státní podpoře Zatímco ještě v roce 2014 vláda vítala první default jako známku zralosti trhu, dnes činí opak. Dle Charlese Changa z agentury S&P se trh s dluhopisy vzdálil normálnímu fungování a vrátil se k modelu, v němž selhání firem – především těch státních – prakticky není možné. Státní podniky totiž podle oficiálních směrnic dostaly pokyn zajistit nulovou platební neschopnost, což ilustruje změnu v přístupu k řízení rizik. Zatímco v minulosti došlo k určité liberalizaci a rostoucí toleranci k firemním bankrotům, pandemie a rostoucí geopolitická nejistota způsobily obrat. V důsledku toho dnes čínský dluhopisový trh opět připomíná spíše nástroj státní politiky než plně tržní prostředí. Tento přístup má důsledky i pro zahraniční investory – jejich účast na trhu klesla podle odhadů Goldman Sachs na 0,29 %, což je nejméně za více než deset let. Důvěra v transparentnost, likviditu a výnosy tak zůstává nízká, navzdory zdánlivé stabilitě. Nesplácení nahradila tichá restrukturalizace Absence platebních selhání však neznamená, že by čínské firmy neměly problémy. Naopak. Jak uvedl Chang, místo nesplácení dochází k restrukturalizaci dluhů a prodlužování splatností bankovních úvěrů. Část podniků rovněž vyrovnává své závazky pomocí obchodních směnek s opožděnými platbami – tedy skrytými formami platební neschopnosti, které nejsou zachyceny v oficiálních statistikách. To znamená, že celkové riziko v systému zůstává, jen se přesouvá mimo sledovaný trh s dluhopisy. Zatímco agentura S&P dokáže kvantifikovat vývoj v oblasti podnikových obligací, na paralelním bankovním trhu nebo v oblasti krátkodobých směnek panuje výrazná netransparentnost. Je zřejmé, že se vláda snaží zabránit eskalaci problémů tím, že přesouvá zátěž do méně viditelných struktur systému. Tím však zároveň podkopává důvěru v oficiální statistiky, protože ty poskytují pouze částečný obraz skutečného stavu podnikových financí. Státní podniky dominuje trh, ale rizika přetrvávají Trh s podnikovými dluhopisy je dnes v Číně převážně tvořen státními emitenty, což podle agentury Fitch Ratings i dalších analytiků vede ke zlepšení průměrné úvěrové kvality. Jenže zároveň vytlačuje soukromé firmy a snižuje tržní diverzitu. Pokud by se čínská vláda rozhodla snížit svou podporu, mohl by se počet nesplácení opět dramaticky zvýšit. Z historického hlediska platí, že ve chvílích ekonomické nejistoty roste míra implicitní podpory, což nyní zjevně platí více než kdy jindy. Navzdory tomu však i státní podniky nejsou zcela imunní – v posledních letech se i u nich vyskytly případy selhání, byť ojedinělé. Vedle toho pokračují problémy v oblasti realitního sektoru. Podle údajů S&P dosáhla míra nesplácení v roce 2022 u offshore dluhopisů developerů téměř 28 %, zatímco onshore trh vykázal 10 %. Letos zatím nesplácely své závazky například společnosti Guangzhou R&F a China Grand Automotive, i když čínská metodika je v klasifikaci defaultů mnohem mírnější než ta mezinárodní. Nejde tedy o to, že by se krize vyřešila – spíše byla zamaskována administrativními zásahy a redefinicí selhání. Výsledkem je pokřivený trh, který sice nevykazuje výkyvy, ale také neposkytuje reálný obraz o zdraví podnikové sféry.