Kurz amerického dolaru vůči japonskému jenu překonal hranici 162 a dosáhl tak úrovní, které globální trhy neviděly od osmdesátých let minulého století. Japonská centrální banka čelí tlaku na další intervenci, její manévrovací prostor je však omezen devizovými rezervami a přísnými pravidly Mezinárodního měnového fondu. Úspěch případného zásahu je vysoce nejistý, neboť fundamentální síla dolaru a opatrná úroková politika Japonska pravděpodobně současný trend pouze zpomalí.   Hrozba intervence a taktické načasování úderu Po nedávném proražení letošních maxim poblíž hranice 162 se měnový pár USD/JPY (JPY=X) vrátil na hodnoty, které globální finanční trhy neviděly od osmdesátých let minulého století. Tento dramatický vývoj nutí investory a spekulanty neustále přehodnocovat, kdy a na jakých úrovních Japonská centrální banka (BoJ) znovu zasáhne. Přestože je hrozba intervence bezprostřední, celkový výhled na její dlouhodobý úspěch zůstává poměrně chmurný. Japonská centrální banka již na přelomu dubna a května neváhala vrhnout na trh přes 70 miliard dolarů při kurzu mírně nad hladinou 160. Očekává se, že tvůrci měnové politiky k podobnému kroku v nadcházejících dnech či týdnech přistoupí znovu. Slabý jen totiž představuje fatální hrozbu pro importní náklady a prohlubuje krizi životních nákladů, která se stala klíčovým politickým tématem pro japonské voliče. Vláda v současnosti tuto krizi tlumí pomocí masivních státních dotací, což však logicky vyvolává rostoucí obavy na trhu se státními dluhopisy. Z historického hlediska BoJ preferuje intervence v koncentrovaných vlnách trvajících dva až tři dny, kdy je pravděpodobnost maximálního tržního dopadu nejvyšší. Tyto epizody se často shodují s obdobími svátků, kdy je likvidita na trzích slabší, což centrální bance umožňuje dosáhnout mnohem silnějšího efektu za vynaložené prostředky. Důležitou roli hraje také aktuální tržní pozicování, které je sice výrazně nakloněno proti jenu, ale nedosahuje tak extrémních hodnot jako během úspěšné intervenční kampaně v létě roku 2024. Pokud jde o přesné načasování, je vysoce pravděpodobné, že BoJ vyčká na přechod rizikových událostí, které by mohly posílit americký dolar, jako jsou data z amerického trhu práce nebo projevy zástupců Fedu. Případná absence zásahu v těchto dnech by mohla posunout okno pro intervenci až k polovině července, těsně před japonským státním svátkem. Pokud by BoJ skutečně vyčkávala a americká data by nadále vykazovala sílu, kurz by se mohl vyšplhat až k úrovním 164 či 165. Trh s měnovými opcemi aktuálně přisuzuje 37% pravděpodobnost tomu, že pár do konce července hranici 165 skutečně otestuje. Omezené arzenály a hrozba ztráty prestižního statusu Devizové rezervy jsou ze své podstaty konečným zdrojem a každá vlna prodejů musí být pečlivě zvažována. Japonsko v současnosti disponuje devizovými rezervami v úctyhodné výši blížící se 1,1 bilionu dolarů. Nejnižší bod v tomto desetiletí se pohyboval kolem 1,07 bilionu dolarů, nicméně hranice jednoho bilionu pravděpodobně nepředstavuje tvrdé psychologické dno. Jakožto emitent rezervní měny s obrovským přebytkem mezinárodní investiční pozice po desetiletích přebytků běžného účtu není Japonsko vázáno stejnými omezeními jako mnohé jiné ekonomiky. Lze však předpokládat, že úřady by byly velmi neochotné obětovat na oltář intervencí více než třetinu svých rezerv, jak to učinilo například Chile v roce 2022. To jasně naznačuje, že praktické dno japonských devizových rezerv se nachází v pásmu 800 až 900 miliard dolarů. Zároveň je zřejmé, že japonští představitelé bedlivě sledují klasifikační systém Mezinárodního měnového fondu (MMF) pro volně plovoucí směnné kurzy a rozhodně by o tento status nechtěli přijít. Pokud by Japonsko intervenovalo ve více než třech případech během šestiměsíčního období, mohlo by to vést ke snížení ratingu jeho měnového režimu pouze na „plovoucí“. MMF přitom definuje jeden „případ“ intervence jako událost trvající maximálně tři pracovní dny. Ztráta tohoto statusu by pro Japonsko znamenala ztrátu místa u pomyslného hlavního stolu globálních financí, což by mělo neblahé důsledky pro náklady na financování státního i firemního dluhu. Nesmíme také zapomínat na americký úhel pohledu. Když BoJ prodává devizy, fakticky tím likviduje část svého portfolia cenných papírů. Květnová data o devizových rezervách ukázala pokles držby cenných papírů o 75 miliard dolarů, což pravděpodobně odráží masivní prodeje amerických státních dluhopisů. Případná společná měnová intervence Spojených států a Japonska by byla na trzích naprostou senzací a přinesla by mnohem ostřejší cenovou korekci. Fundamentální překážky a dlouhodobý výhled Ačkoliv je japonský jen v současnosti fundamentálně extrémně levný, centrální banka si plně uvědomuje, že snaha prodávat dolar do fundamentálně hnané rally může tento trend pouze zpomalit, nikoliv trvale zvrátit. Úspěch intervence v roce 2024 byl, kromě extrémního tržního pozicování proti jenu, z velké části dán obratem v dolarovém cyklu, kdy se americký Fed připravoval na zářijové snížení úrokových sazeb. V současné konstelaci je však situace diametrálně odlišná. Americká makroekonomická data si udržují překvapivou sílu a investoři nadále prozkoumávají růstový potenciál dolaru podpořený potenciálně jestřábím postojem Fedu. Japonská centrální banka tak může v letních měsících doufat pouze ve zpomalení nezadržitelného postupu dolaru vůči jenu. Trh navíc silně podezřívá japonskou vládu, že kvůli politickému tlaku nedovolí BoJ v tomto roce spustit cyklus rychlého zpřísňování měnové politiky. Aktuální tržní ocenění počítá do konce roku pouze s jedním zvýšením sazeb o 25 bazických bodů, což by posunulo hlavní sazbu na úroveň 1,25 %. Takový krok se jeví jako zcela nedostatečný pro to, aby poskytl japonské měně jakoukoliv smysluplnou podporu. Vzhledem k těmto fundamentům se zdá pravděpodobné, že kurz se bude ještě několik měsíců pohybovat v blízkosti hranice 160. Před případnou intervencí by mohl otestovat i zmíněnou úroveň 165, přičemž následný propad by mohl kurz srazit k hodnotám 155 až 157 v závislosti na brutalitě a přesném načasování zásahu. V dlouhodobém horizontu se prognóza pro konec roku 2026 pohybuje kolem úrovně 158. Existují zde však určitá rizika směrem dolů, a to zejména v případě, že by jestřábí postoj amerického Fedu oslabil v důsledku nižší americké inflace a celkového ochlazení ekonomické aktivity ke konci roku.